泸州老窖应收账款管理研究论文

兜兜转转又一年过去了，今年是忙碌的一年，工作和投资已经忙得不可开交了，加之去年九月，开通了公众号，以作投资笔记，自我梳理之用，时间就更紧了。不管怎么说，到年底了，总得给自己和众好友一个交代，于是胡诌几段，记个流水账，算是今年的总结吧。特意选了阿甘正传剧照为封面，小明就是投资路上负重前行的阿甘。

投 资

小明踏入股票投资行业已经11年了，大学4年+工作7年，作为一只死肥宅，业余时间基本都奉献给这个行当了。先把历年的收益率摆上来吧。

今年的收益率为，小明的目标是年化收益率26%，三年翻一倍。从过去8年的数据来看，复合年化收益率为，2012年初的1块钱变成现在的了，大致是四年翻一倍的节奏，与目标还有较大差距，革命尚未成功，小明仍需努力呀。

几只持仓股年内涨幅分别为：贵州茅台、洋河股份、分众传媒、海康威视、中国巨石。借此机会，对上述股票来个简单梳理吧。

贵州茅台

茅台今年涨得有点猛，但小明对茅台的观点没有变化。预计今年净利润420亿左右。2020年480亿，2021年510亿，到2024年合理估值为20000亿左右。具体分析请参考《财报简评—茅台的明牌》。当前茅台的市值为14900亿，也就是说在未来的五年内，茅台市值大概每年可以增长1000亿左右，五年可以增长34%左右，实在没什么吸引力了，但是小明还将继续持有茅台，毕竟茅台还没有高估到需要卖出的地步。

为了调控春节旺季前飞天茅台渠道价格， 12月10日茅台下发了《关于提前执行2020年一季度计划的通知》，从2019年12月12日起，将提前执行2020年第一季度茅台酒计划，预计投放量达7500吨。当然这部分配额，应该不会体现在今年的营收里。这宣告小明之前预测的茅台在2020年年初价格上调的期望落空了。

12月27日的茅台公告了2020年茅台酒销售计划，茅台酒投放总量约为万吨。即使在不提出厂价的假设下，从量的角度估计有8%左右的增幅（2019按年初计划供应量万吨考虑）。在市场供不应求的情况下，通过加大直销和扁平化力度，更多供应直营、商超、电商等渠道，加上产品结构调整（陈年茅台、生肖酒等非标茅台占比提升），会带来整体出厂均价的提升。量价叠加， 2020全年实现15%的增长应该问题不大。

保芳总还是讲“正直”的，在猪肉等农产品大涨价的背景下，茅台牢记使命、独守初心，坚持不涨价，估计很多人是拍手称快的，一瓶水卖2000多块，凭什么呢???是呀，凭什么？其实价格只是表征供需关系的指标，我们无需带有太多非理性的情绪。茅台年产3万吨，6000万瓶，中国中产约3亿，算6000千万个家庭，也就是一顿年夜饭就消灭干净，这么算笔小账，你自然就明白茅台凭什么卖这么贵了。

有人说小明你屁股决定脑袋，你持有茅台自然支持茅台涨价。那我倒要问你，飞天茅台出厂价969，官方零售价1499，这个价位你在市场上买的到吗？从社会整体效用的角度说，在供不应求的背景下，涨价，市场利益从消费者转移到股东，社会总效用不变。限价之后，则价格利益会从消费者转移到了渠道，可是限价后增加了交易成本，反而会造成社会总效应的降低。

因为既然不能用价格，用钱来区分商品最合适的权属，那就得用别的方式，比如凭关系、排队、抢购、搭售等，而搞关系、排队等等都是需要花费时间、资源的。比如有人专门打飞的去仁怀，就为了在茅台机场买两瓶茅台。从机场以1499元每瓶的价格买两瓶茅台，转手就可以以每瓶2500的价格转出，从他的角度是为了套利赚钱，从社会整体效用的角度，他来回的机票、时间及各项费用就是无谓的损失。打个不恰当的比方，我们常说小偷如过街老鼠，人人喊打。其实不考虑社会公平正义、道德等因素，光偷盗这一行为只不过导致了社会财富转移，财富总额是不变的，那么为什么要严厉打击偷鸡摸狗呢？因为这一行为增加了造锁的成本，这是实实在在的损失。“价格管制必然导致资源价值的耗散”——这是华人经济学家张五常在他最重要的一篇论文《一种价格管制理论》里提出的第一个命题。

洋河股份

在茅台、五粮液、泸州老窖等名酒集体暴动的背景下，洋河第三季度出现如此大幅度的负增长的确出乎小明的意料，预计全年净利润维持在去年的81亿左右，全年零增长。

根据国家统计局公布的统计数据，全国规模以上白酒企业近三年主要数据如下：

预计2019年行业总产量和总销售收入会与2018年持平或者微增，利润总额则会有20%左右增长。如上数据可以看出，这几年在产量大幅下降的情况下，利润却大幅增长，行业集中度在不断提高，呈现结构性繁荣特点，今年茅台和五粮液双双创千亿，头部效应明显。市场向优势品牌、优势企业、优势产区集中的趋势非常明显。

当前，中国白酒高端需求约万吨，其中茅台3万吨，五粮液2万吨，泸州老窖万吨，洋河、水井坊、舍得、汾酒等瓜分剩下的万吨。洋河的高端产能有限，梦之蓝M9及手工班500吨，梦之蓝M6约2000吨，因此洋河的优势主要还在于次高端，天之蓝、海之蓝都是所在次高端、中高端档位的超级大单品。而这两年，行业增长特点就是高端及超高端的高歌猛进，而次高端、中高端竞争日趋激烈，当超高端的茅台一瓶难求，一骑绝尘，五粮液和国窖1573趁机升级占位，增速飙涨，这就是这两年白酒市场的主节奏。这也是为什么行业老三、一贯优秀的洋河增速上跑不赢五粮液、泸州老窖的原因。

当然，洋河的优势仍然很明显，品牌和营销优势就不多说了，众人皆知。另外还有：

①规模优势，目前，洋河原酒年产量16万多吨，储存能力达100万吨，不同时期生产、不同年份的原浆酒储存达70万吨以上，已成为白酒行业“产量第一、市场占有量第一”的企业。酒是陈的香，越老越值钱。行业第一的原酒产量和储存量就是洋河来日扩大高端产能的最大底气。

②定位优势，洋河率先突破白酒香型分类传统，以味定型，创新推出了绵柔型白酒这一行业新品类。有效实现了与茅台、五粮液的差异化竞争。绵柔什么意思？说的简单点就是没那么辣、好入口。中国人凡事讲究“烟开路，酒搭桥。”所以说白酒的最大价值并不是多么好喝或者那令人沉溺的微醺感，而是感情交流媒介和面子。随着80、90后日渐成为社会中坚力量，白酒作为感情交流的桥梁作用不会变，但这代人是喝饮料、啤酒长大的一代，更愿意接受好入口的绵柔型白酒。这是洋河相对于其他白酒品牌战略定位上的优势。

③外加与股东利益深度捆绑，能力已被证明且诚实可信的管理层的加持，毫无疑问，时间是洋河的盆友。

从洋河上市的2009年起算，10年时间净利润从亿增长到2018年的亿，年复合增长率为，小明认为往后3年平均维持15%左右的增长问题不大，预计2022年洋河净利润120亿左右，合理估值在3200亿左右。只要股价在115以下，小明认为都是较好的加仓机会。

分众传媒

今年前三季度营业收入同比下降，净利润则同比下降。公司在三季度报中预计全年净利润变动幅度至，也就是亿至亿之间。估计全年净利润在亿左右吧。

今年以来分众净利润的巨幅下滑主要是三个方面的原因：①在宏观经济趋冷的背景下，公司主力客户互联网新经济行业受一级市场融资困难影响，广告投入大幅下滑导致公司营收下降幅度较大。

上图为公司2019年半年报披露的行业营收数据，可以看到，上半年公司总营收从亿降为亿，减少亿，而互联网行业营收从亿降为亿，减少亿，比公司总营收减少额还大。这是小明投资分众之时完全没有料到的，大大的失算了。

②公司从2018年二季度开始大幅扩张媒体点位，公司电梯媒体点位从2017年的170万个增长为当前的280万个。营业成本则从原来的每季度9亿增加到亿。目前，这一扩张布局已基本完成。

③公司账龄结构恶化，导致信用风险增加，公司2019年前三季度的坏账减值损失亿元较2018年同期的亿元大幅增长了357%。

分众的商业模式很简单点，说白了就是租赁电梯及影院广告位，再将广告位卖给各类广告主打广告，获得的收入减去租赁费用及各项运营管理成本就是公司的利润。公司成本端相对固定，因为点位租金及设备成本并不会随播放广告的多少而变动，因此公司收入端的波动会放大为利润的成倍波动。

因此在当前分众成本端基本固定的情况下，对分众研究的关键就是营业收入的变化。

表格为分众近五年季度营收情况，从2015至2018数据可知，每年三季度营收都略低于二季度，但是虽然季度营收仍在同比下滑中，今年三季度的营业收入却大于二季度。小明认为这表明下滑的趋势大致到底了。预计2020年营业收入会略高于2019年。

对于营收账款这块，公司已经加大应收账款的风险把控以及催收力度，同时在广告投放前，对于客户的资质和资金实力进行更为审慎的评估。根据客户资质，要求不同比例的广告投放预付款项，并加大回款进度的跟踪和落实力度，从源头控制和防范新坏账的产生。因此如果应收账款的坏账减值损失能恢复到2018年的水平，将增加约4亿的净利润，那么2020年即便是营业收入与2019年相等的情况下，净利润也会有大约20%的增长。

作为梯媒行业绝对的Number one，分众规模比其后十名的规模总和还要大，在当前线上流量已经下沉到四、五线，获取难度逐渐加大且日趋昂贵的背景下，作为日均触达5亿人次主流人群的线下流量巨头，分众大有可为。

截止今日收盘，分众市值为920亿，估值相对偏高，没有进入的同学暂时就别进了。对于像小明一样已经入坑的同学也不必悲观，一动不如一静，继续拿着，边走边看吧。

海康威视

海康属于买入后几乎无需操心的那种公司：视频监控行业蛋糕很大，目前还看不到天花板，公司竞争力不仅国内第一，放眼全球也几无对手，最重要的一点是公司股权结构合理，管理层足够优秀。

预计海康今年营收在590亿左右，净利润126个亿左右，当下海康市值为3060亿，估值仍在合理区间内，放心持有就行了。接下来的三至五年海康继续保持15%的增长率应该问题不大，预计至2022年净利润190亿左右，按照25倍市盈率计算，合理估值在4800亿左右。